经济方面，国内经济从6月份开始复苏，但经济复苏基础尚不牢固，地产和疫情的冲击存在反复可能性。流动性方面，市场流动性总体合理充裕，DR007利率在1.5%中枢左右波动，但央行此前一度净回笼资金一定程度上引发流动性边际收紧担忧。海外方面，欧美国家虽加快加息缩表节奏，但当下欧美经济仍高于潜在增速水平，市场对欧美经济是否硬着陆存在分歧。总体而言，当下多空因素交织，市场维持震荡走势，风格轮动速度明显加快，市场主线及热点均不明显。上周，上证指数上涨1.30%，创业板指下跌0.84%，两市日均成交额为9860.53亿，较前一周下降2.25%。展望7月份，此前市场担忧的强制停供风波、奥密克戎BA.5毒株冲击、流动性边际收紧等情绪面利空因素或将证伪，A股市场难以大幅调整，7月份指数层面大概率继续维持震荡走势。

在疫情和地产双重冲击下，2022年上半年国内经济大幅承压，2022上半年国内GDP同比增长2.5%，其中2022年第一季度、第二季度国内GDP同比分别增长4.8%、0.4%。鉴于2022年上半年国内GDP同比增速（+2.5%）大幅低于此前5.5%的GDP增速预期目标，后续需密切关注7月底政治局会议对GDP增速、经济基调的表态。近日，国务院总理李克强在出席世界经济论坛全球企业家视频特别对话会时表示：“宏观政策既精准有力又合理适度，不会为了过高增长目标而出台超大规模刺激措施、超发货币、预支未来。要坚持实事求是、尽力而为，争取全年经济发展达到较好水平”。考虑到当下欧美经济体面临高通胀、高杠杆、老龄化、地缘冲突、去全球化、民粹主义盛行等一系列挑战，后续欧美经济体硬着陆或者爆发杠杆风险的概率较大。中国有必要为后续欧美国家可能出现的系统性金融风险留出足够的政策应对空间，以防出现类似2009年外需断崖式下滑的风险。展望下半年，国内政策大概率维持合理适度，除非欧美经济体出现系统性风险导致外需断崖式下跌，否则不宜过高期待超大规模刺激政策。

在50-60年一轮的康波周期（技术周期）萧条期面前，近年来，全球主要经济体都采用超发货币方式加以应对。当下货币政策和财政政策更积极有为，全球经济难以发生1929-1933年金本位下的大萧条，更容易陷入1968-1980年纸币宽松下的大滞涨风险。当下全球经济面临技术周期尾声、人口红利尾声、杠杆红利尾声、全球化红利尾声等四重冲击，欧美经济可能陷入较长时期的滞胀风险。高频经济数据显示，欧元区7月综合PMI初值为49.4，创17个月新低，预期为51，前值为52；美国7月Markit综合PMI初值为47.5，预期52.4，前值52.3。通胀方面，欧元区6月CPI同比增长8.6%，续创历史新高，预期增长8.4%，前值增长8.1%。美国6月份CPI同比上涨9.1%，为1981年11月以来最大增幅，预估为8.8%，前值为8.6%。

近日，欧洲央行将主要再融资利率从0%上调50个基点至0.50%，预估为上调25个基点，为11年来首次加息；欧洲央行还表示，在后续的会议上进一步利率正常化将是适当的。美国6月份仍处于高通胀及低失业率环境，市场大幅调升美国7月份加息速度。市场预期7月26日美联储大概率加息75bp，甚至可能加息100bp。此外，美联储从6月1日开始以每月475亿美元的步伐缩表，三个月内逐步提高缩表上限至每月950亿美元，本轮缩表速度约是2017年-2019年缩表速度峰值（500亿美元）的2倍。预计本轮美联储缩表总规模在2.5万亿美元至3万亿美元左右，总缩表规模约是上轮缩表规模（7000亿美元）的3-4倍，总缩表幅度（27.8%-33.3%）约是上轮缩表幅度（15.50%）的2倍。未来2-3个季度，美国仍将维持鹰派加息缩表，全球资本市场估值承压。后续需密切关注美国CPI增速拐点出现以及失业率是否达到5%-5.5%左右，如二者出现，美国货币政策转向鸽派的概率将大幅提升。目前美债收益率有所回落，大宗商品期货价格开始走弱，市场开始交易欧美国家经济衰退预期。从历史来看，从衰退预期出现起，欧美股市还将继续承压一段时间。

国内方面，从地产和疫情冲击来看，第二季度大概率是本轮经济底，预计第三季度国内经济以及上市公司业绩将明显好转。下半年需密切关注7月底政治局会议对宏观经济的定调。根据美联储点阵图测算，我们预计中美政策利率将在2022年11月份开始倒挂，利差倒挂幅度预计为15-65bp，这将明显加剧外资流出压力。考虑到当下经济恢复基础尚不牢固，我们预计第三季度国内流动性仍将合理充裕，但第四季度以后随着中美政策利率倒挂，国内流动性存在边际收紧的可能性。

我们预计第三季度A股市场可能仍需一定时间磨底，预计2022年市场将呈现W型走势，2022年年内的两次资产配置时点大概率出现在4月中下旬（一季报披露期）、8月中下旬（中报披露期），A股机会仍大于风险。我们建议依次从以下四个板块进行资产配置：

（1）稳增长政策板块。投资端关注地产、基建；消费端关注汽车、家电、建材。

（2）业绩边际改善板块。未来1-2个季度，军工、交运、TMT、煤炭、农林牧渔的业绩边际改善幅度或最大。

（3）困境反转板块。产业周期反转的生猪养殖板块，以及受益疫情反转的航空、机场、旅游、酒店、免税、餐饮、院线等板块。

（4）新能源等赛道股。关注业绩高增长且估值合理的医药、新能源车、光伏、风电、储能标的。

本文作者系财信证券研究发展中心分析师黄红卫（执业证书编号：S0530519010001）。以上观点来自财信证券研究发展中心07月24日研究报告《市场继续震荡，机会大于风险》。

风险提示：股市有风险，投资需谨慎。